حسین عبده تبریزی در روز پنج‌شنبه ۳۰ خردادماه ۱۳۹۸ در همایش استراتژی‌های سرمایه‌گذاری در سال ۹۸ شرکت کرد که به همت گروه مالی و مدیریت سرمایه‌گذاری شریف در تهران برگزار می‌شد؛ دکتر عبده در این همایش در مورد فرصت‌های سرمایه‌گذاری در شرایط جاری اقتصاد ایران صحبت کرد.
رئوس نکات مورد اشاره‌ی ور در این همایش را این‌جا بیابید.
فرصت‌های سرمایه‌گذاری در شرایط جاری اقتصاد[۱]
۱. موضوع این جلسه آن است که در شرایط جاری، با هر تحلیلی که داریم، چگونه باید از کسب‌وکار خودمان حمایت کنیم و سرمایه خود را حفظ کرده و ارتقاء دهیم. در شرایط فقدان نظریه روشن اقتصادی، مدل‌سازی‌های معمول اقتصاددانان کلان بدون طرح سناریو جواب نمی‌دهد. حداکثر این است که سناریو بررسی می‌شود. مثلاً سه سناریو قابل‌بررسی این‌هاست: آیا روابط بین‌المللی ایران بهتر شده و درآمد نفت بهتر می‌شود؟ آیا روابط بدترشده و درآمد به صفر می‌رسد؟ آیا این روابط تغییر محسوسی نمی‌کند؟ (بهبود روابط با امریکا، بدترشدن وضعیت، و حفظ وضعیت موجود و فروش نفت متناسب با آن.)
۲. هدف این جلسه درددل‌کردن و تحلیل و نقد سیاست‌های دولت نیست. مسئله این است که در این شرایط و با هر تحلیلی که از این وضعیت داریم، آیا فرصت‌هایی برای سرمایه‌گذار در ایران هست؟ آیا می‌توانیم قدرت خرید جاری سرمایه‌هایمان را حفظ کنیم؟ آیا می‌توانیم از بازارهای مالی عایدی قابل‌ملاحظه بگیریم؟
۳. در حوزه سیاست، مسئله اصلی تحریم است. اگر از اول فروردین تا امروز به رویدادها توجه کنیم، حجم عظیمی از رویدادها را شاهدیم. حجم بالایی از اتفاقات و درگیری‌ها رخ داده است که آخرین آنها درگیری نفتکش‌هاست. همین الان هم خبر سقوط پهباد آمد. تحلیل این وقایع از ظرفیت تخصصی سخنران این جلسه خارج است. اما آنچه قطعی است، وجود ریسک بالا، تداوم تحریم‌ها و تداوم مشکلات کشور در این زمینه است.
۴. سیاست‌های اخیر بانک مرکزی خطوط روشنی را نشان می‌دهد و آن بانک به طور نسبی توانسته است موفق شود: موفق در حفظ ارزش دلار، در نظارت بر بانک‌ها و در کنترل نقدینگی. این به معنای آن است که تورم نقطه به نقطه کاهش می‌یابد، و البته به معنای آن نیست که امسال تورم سنگین نداشته باشیم. ثبات نسبی در بازار ارز پیش‌بینی می‌شود؛ جهش وجود ندارد؛ ثبات نسبی در بازارهای دارایی خواهیم داشت.
۵. تحریم از یک طرف منابع در اختیار اقتصاد را کاهش داده است، از طرف دیگر منابع در اختیار دولت را با شدت بسیار بیشتری کاهش داده. رشد منفی درآمد سرانه قطعی است.
۶. نااطمینانی نسبت به میزان صادرات نفت، تأثیر وضعیت نظام بانکی روی تورم و تحولات بازار ارز در سال ۹۸ مورد توجه سرمایه‌گذاران است.
۷. برای ارائه هر نوع پیشنهادی به شما، فرض می‌کنیم که یا پس‌اندازی دارید و صرفاً سرمایه‌گذار هستید و یا دارای شغل و درگیر اداره واحد صنعتی یا بازرگانی خاصی هستید. در هر دو حال، می‌خواهید از سرمایه خود با توجه به تورم بازده مناسب بگیرید. با این فرض، پیشنهادهای زیر را خدمت شما ارائه می‌دهم.
۸. یک چیز روشن آن است که با توجه به رقم تورم پیش‌بینی‌شده، نمی‌خواهید وجوه نقد نگاه دارید. می‌خواهید چیزی نگاه دارید که جواب تورم را بدهد.
۹. برخلاف سال‌های ۹۲ تا ۹۶، اکنون حرکت از سمت «سرمایه» یا equity به سمت وام است. از سمت دارایی‌های مبتنی بر سرمایه به سمت دارایی‌های مبتنی بر بدهی حرکت می‌کنیم.
۱۰. روشن است که شاهد افزایش ریسک‌گریزی بین سرمایه‌گذاران هستیم؛ کوتاه‌شدن افق سرمایه‌گذاری آنان قابل‌مشاهده است؛ و افزایش صرف ریسک مورد انتظار آنان واقعیت دارد. پس سرمایه‌گذاران به سرمایه‌گذاری در دارایی‌های نقد تمایل بیشتری دارند. افزایش صَرف نقدینگی
بنابراین، کسبوکارها می‌دانند که با تنگنای اعتباری مواجه‌اند و با کاهش تولید باید کنار بیایند.
تعدیل‌هایی هم که در اقتصاد صورت می‌گیرد به معنای تضعیف قدرت خرید طبقه متوسط است.
v تورم پایین در بخش خدمات: یعنی دستمزدهای نسبی کاهش یافته، و این به قدرت خرید طبقه متوسط به‌شدت صدمه می‌زند.
v کاهش نرخ سود بانکی به کم‌تر از نرخ تورم: به معنای آن است که قدرت خرید طبقه متوسط کاهش بیشتری می‌یابد، چون پس‌اندازهای اندک آنان نیز بازده منفی دارد.
۱۱. متغیر پیش‌برنده که شاخص‌ها و قیمت‌ها را در ماه‌های اخیر تحت‌تأثیر قرار می‌دهد، دلار است. با پرش قیمت ارز، شاخص بورس حرکت کرده، و نخست قیمت سهامی افزایش یافت که با دلار همبستگی بیشتری داشتند، مانند سهام پتروشیمی‌ها و معدنی‌ها و هر شرکتی که ارتباطی با صادرات و ارز داشت. این شرکت‌ها پتانسیل رشد قیمت یافتند. حتی سهام خودرویی‌ها و قیمت خودرو هم به دلیل ارتباط با ارز بالا رفت.
بنابراین، عامل اساسی در رشد شاخص بالارفتن بهره‌وری، نرخ رشد بالای تولید و فروش و متغیرهایی از این دست نبود، بلکه روند صعودی قیمت ارز بود که خود حاصل تحریم و رشد نقدینگی بود.
با افزایش نقدینگی و شتاب‌گرفتن نرخ تورم، شاخص بورس هم همچون سپر تورمی عمل کرد. شاخص از ۰۰۰ر۱۰۰ دو سال قبل به ۰۰۰ر۲۳۰ امروز رسیده است. یعنی عملاً پرش ارز را نگرفته است. بنابراین، در نشست‌های بقیه امروز، شما با سخنرانانی مواجه‌اید که می‌خواهند به شما کمک کنند بهتر از شاخص عمل کنید. یک راهبرد که من می‌توانم ارائه کنم آن است که کدام صنایع کف تولید را زده‌اند. آنها را باید مورد توجه قرار دهید.
خلاصه این‌که منشاء افزایش قیمت سهام و شاخص را می‌شناسیم که دلار بوده است. شاخص بورس حداکثر تورم را گرفته و دلار را نگرفته؛ در این هم شک نیست؛ اما این‌که شما بهتر از شاخص عمل کنید، موضوعی است که در بحث‌های امروز خواهید داشت.
۱۲. در این‌که شرایط رکود تورمی حاکم است، شکی نباید کرد. یک بُعد جدی رکود، کاهش درآمد سرانه و بودجه خانوار است. تقاضای کل به‌شدت آسیب دیده است. باید به دنبال صادرات باشید. در داخل، افزایش تولید و فروش محصولات بیشتر مشکل است.
۱۳. توصیه به بنگاه‌ها
بنگاه‌ها به متغیر بودجه و نحوه حل مشکل کسری‌های آن می‌باید توجه کنند. چگونه این کسری تأمین می‌شود؟ این‌که کسری بودجه چگونه تأمین می‌شود بر میزان نقدینگی و قیمت ارز، به مثابه متغیر پیش‌برنده تأثیر دارد.
بودجه سال ۱۳۹۸ برای بنگاه امکانات زیادی ندارد، چرا که بودجه عمرانی به صفر نزدیک می‌شود. در این شرایط، آیا توسعه می‌باید در دستور کار قرار گیرد؟ خیر. حفظ شرایط موجود و بهینه‌کردن عملیات اولویت دارد. و اگر بنگاه‌ها می‌توانند، باید به سمت هر نوع صادرات حرکت کنند. حفظ سطح جاری اشتغال و تولید در بنگاه‌ها اولویت دارد. بنگاه‌ها برای ادغام با سایر بنگاه‌ها در شرایط جاری اقتصاد ممکن است مزیت‌هایی داشته باشند. بنابراین کوچک‌سازی سازمانی و پیگیری ادغام‌های صحیح می‌باید در دستور کار قرار گیرد. در وضعیت کمبود منابع بانکی جاری، ابزارهای بازار سرمایه چگونه می‌تواند به بنگاه کمک کند. بنگاه باید نیم‌نگاهی به امکانات بازار سرمایه داشته باشد.
۱۴. در بخش مسکن ۵۰۰ر۲ واحد فروش فروردین‌ماه در تهران به چه معناست؟ به‌رغم این حجم پایین، رشد قیمت غیرعادی به چه معناست؟
شیب تورم ماهانه مسکن دراواخر پاییز و اوایل دی کاهش یافت، اما حجم معاملات نیز کاهش یافت. در اردیبهشت ۹۸، ۳۷ درصد از حجم معاملات کاهش یافت. اما شاهد رشد ۱۱۲ درصدی قیمت بودیم و متوسط قیمت هر مترمربع مسکن در تهران به ۱۲ میلیون تومان رسید.
اما اجاره بها فقط ۲۳ درصد افزایش یافت. به‌رغم این تفاوت، شاهد بازگشت معاملات سفته‌بازانه بوده‌ایم. به‌علاوه، عمده فروش به واحدهای کوچک مربوط بوده است. شاید جالب باشد بدانید که بیشترین افزایش قیمت مسکن مصرفی مربوط به مسکن مهر پردیس است؛ افزایش حتی بالاتر از منطقه ۵ تهران.
ساخت (پروانه‌های ساختمانی صادرشده) واحدهای مسکونی در تهران طی این دو ماه کاهش یافته است و سطح کاهشی آن طی ۱۰ سال گذشته بی‌سابقه بوده است.
به گمان من، در سال ۹۸ بیشترین افزایش قیمت این بخش در سطح نرخ تورم خواهد بود. یعنی افزایش تند قیمت را در هر شرایطی نداریم. اما ناچارم بگویم که افزایش قیمت املاک در سال‌های ۹۷ و بهار ۹۸ برای این‌جانب غافلگیرکننده بود. ذهن من بیشتر روی آن می‌رفت که مصرف‌کنندگان مسکن بودجه ندارند، و برای سرمایه‌گذاران نیز با توجه به خانه‌های خالی، نباید به سفته‌بازی بیشتر در این زمینه ادامه دهند. اما اشتباه می‌کردم. به‌راستی چه عواملی مسئله افزایش شدید را شکل داد؟
- قیمت زمین، انحصار زمین. در بعضی مناطق تهران و بعضی شهرهای بزرگ، قطعاً اراضی کمتری برای ساخت‌وساز باقی‌مانده و این کالا در این مناطق (با توجه ارزش روابط همسایگی) انحصاری تلقی می‌شود.
- نقدینگی بالا که به دنبال جایی برای حفظ ارزش می‌گردد؛ سفته‌بازی و توان این بخش برای ادامه سفته‌بازی. دارندگان نقدینگی با توجه به مشکلات نگاهداری ارز و طلا، جایی بهتر از املاک و مستغلات برای سرمایه‌گذاری نمی‌یابند، و قیمت‌ها را باز هم حبابی‌تر می‌کنند. رابطه قیمت و اجاره در بسیاری از مناطق قطع شده است و قیمت به هیچ‌وجه اجاره را توجیه نمی‌کند. پس خریداران معتقدند قیمت‌ها باز هم بالاتر خواهد رفت (عایدات سرمایه‌ای).
- در مورد مسکن مصرفی، وجود درآمدهای غیررسمی؛ ظاهراً در جامعه ما، درآمدهای غیررسمی بسیار فراتر از پیش‌بینی من بوده. کسانی که با این قیمت‌های بالا برای مصرف واحدها را می‌خرند، نمی‌توانند محدود به درآمدهای دو تا مثلاً ۵ یا ۶ میلیون تومان حاصل از حقوق ماهانه باشند که من می‌شناسم.
- چسبندگی قیمت؛ وقتی خریداری ناشی و ناوارد قیمتی را تثبیت می‌کند و در منطقه‌ای بالای قیمت خرید جاری، خرید می‌کند، آن قیمت دیگر به‌سختی قابل‌کاهش است. این فرق املاک و مستغلات با دلار و طلاست که چسبندگی قیمت ندارند.
[۱] . رئوس سخنرانی حسین عبده تبریزی در همایش «استراتژی‌های سرمایه‌گذاری در سال ۹۸» که در تاریخ ۳۰/۰۳/۱۳۹۸ در محل سالن همایش اندیشه معین، تهران به دعوت «گروه مالی و سرمایه‌گذاری شریف» انجام شد.